«Aquella mañana nadie pudo imaginar que John Appleseed decidiera, en vez de ir su oficina, acudir al centro comercial con su AK-47 y asesinar sin motivo aparente una docena de sus vecinos. Más tarde, un amigo suyo comentó entre lágrimas al canal de noticias:
—No entendemos qué le ha podido pasar, parecía tan normal, tan poco volátil…»
Según el diccionario, alguien o algo es volátil cuando cambia o varía con facilidad y de manera poco previsible.
Hablando de un activo financiero, su volatilidad o desviación estándar es una estadística que nos describe —simplemente con un número— cuánto se mueve el precio a lo largo del tiempo. Es decir, cuanta más volatilidad muestre un activo, más rápidas y extremas son sus impredecibles fluctuaciones.
El adjetivo «descriptivo» aquí es clave, pues la volatilidad sólo nos da la información observable de las pasadas variaciones del precio. No nos dice nada sobre la naturaleza y riesgo del proceso subyacente que la produce.
Esta distinción es esencial y muchas veces se ningunea, identificando equivocadamente riesgo con volatilidad.
El riesgo es un concepto difícil, complejo y multidimensional. Mientras, la volatilidad y otras estadísticas descriptivas son un cómodo intento de reducir sus muchas caras a un simple número. Como si el velocímetro del coche nos diera toda la información necesaria relativa al riesgo de conducir.
Incluso la CNMV usa una escala de riesgo entre 1 y 7 en función de la volatilidad para clasificar los fondos de inversión. Así, un fondo «1» no tiene virtualmente riesgo, y un fondo «7» es muy arriesgado. Esto no tiene ningún sentido. Si imaginamos un fondo que pierde todos los meses exactamente un -2.00%, su volatilidad según la fórmula de la desviación estándar sería cero (no tiene volatilidad) y podría ser considerado de «riesgo 1» en la escala. Quizá evitando estas contradicciones, en la web de la CNMV se curan en salud y disimulan diciendo que aunque un fondo se clasifique como «1», no significa que no tenga riesgo. Pero no explican por qué.
La volatilidad del cocodrilo
Para entender mejor por qué es un error hacer equivalentes riesgo y volatilidad, veámoslo con el ejemplo del pelícano y el cocodrilo. Si observamos durante mucho tiempo el desplazamiento tranquilo de un cocodrilo por el río, nos transmite la información de que no hay peligro, de que sus movimientos son lentos (poco volátiles) y podemos predecirlos y adaptarnos a ellos con facilidad. Entonces, nuestro simpático pelícano le puede pedir al cocodrilo que le lleve al otro extremo de la orilla y confiar en que seguirá comportándose como hasta ahora. En este ejemplo el pelícano está equiparando la muy baja volatilidad observable del cocodrilo con un riesgo muy bajo.
¿Por qué cree el pelícano que no hay peligro? Porque si desconocemos su naturaleza subyacente y sólo conocemos su volatilidad (lo que es observable), el riesgo de no llegar sanos y salvos a la otra orilla debería ser mínimo. Pero todos los que conocen la naturaleza del cocodrilo sabemos que existe un gran y silencioso (no observable) peligro. Los cocodrilos se mueven la mayor parte del tiempo muy lentamente (son muy pocos volátiles), pero de vez en cuando y de manera imprevisible, su comportamiento cambia radicalmente: pasan a moverse extraordinariamente rápido (mucho más deprisa de lo que su volatilidad pasada podía siquiera hacernos imaginar) para atrapar entre sus fauces a su confiada víctima.
Por eso la mera observación empírica del comportamiento de un activo, producto o estrategia (su trackrecord) no es suficiente para conocer los riesgos a los que nos enfrentamos al invertir.
La volatilidad de un fondo o producto no es una buena medida del riesgo porque sólo nos habla de cuánto se mueve a lo largo del tiempo, no de la naturaleza y riesgos que producen ese movimiento ni a dónde puede llevarnos la estrategia subyacente. El riesgo es un concepto demasiado complejo y profundo como para reducirlo a un simple y cómodo (para clientes y analistas cuantitativos) número.
Es en la naturaleza de la estrategia subyacente donde reside el riesgo de los productos y fondos de inversión, no en su volatilidad. Existen estrategias con mucho riesgo y poco volátiles (los cocodrilos de la inversión). Un ejemplo extremo es la venta de opciones fuera del dinero. Esta estrategia produce rentabilidades mensuales positivas durante largos periodos sin apenas volatilidad, lo que las hace muy fácil de empaquetar y comercializar (su trackrecord de continuas subidas sin volatilidad, por ejemplo de aproximadamente +1% al mes, se vende muy bien). Eventualmente acaba por suceder un crash en los mercados, haciendo que el inversor pierda, si no todo, prácticamente todo lo invertido y ganado anteriormente en el fondo.
Por otro lado, hay estrategias muy volátiles con poco riesgo, que podríamos llamar los chihuahua de la inversión en nuestro símil zoológico: Se mueven un montón y hacen mucho ruido, pero son totalmente inofensivos. El ejemplo trivial es la inversión en bolsa diversificada a nivel global a través de ETFs o fondo de bajo coste, considerada como muy arriesgada por su alta volatilidad (podemos llegar a perder temporalmente la mitad de la inversión), pero que en el largo plazo nos va a dar una rentabilidad en torno al doble del crecimiento mundial del PIB.
Paradójicamente, son los inversores más adversos al riesgo los que renuncian a inversiones rentables y poco arriesgadas en el largo plazo, prefiriendo productos de baja volatilidad que a veces esconden cocodrilos. La razón es más psicológica que racional: no soportan ver que están perdiendo dinero durante un tiempo (un punto clave del que ya hablé en Volatilidad y Contabilidad Emocional). La industria lo sabe, y le da al cliente lo que pide, aunque no sea lo que más le conviene. Es decir, mayoritariamente cocodrilos de baja volatilidad en vez de (ruidosos) chihuahuas de alta rentabilidad.