Ni Warren Buffett, ni George Soros, ni Ray Dalio. Ni ninguna otra superestrella de las que cobran cientos de millones al año y ocupan portadas. El gestor con más activos bajo su responsabilidad es un desconocido vecino de New York, menudo y discreto anciano con pajarita y barba blanca, que tiene bajo su responsabilidad más de 20 billones (20 trillions anglosajones) de dólares.

Y lo es porque David Blitzer es el máximo responsable de qué acciones entran o salen del mayor índice de bolsa del planeta, el S&P-500, con una capitalización total superior a los 20 billones de dólares. Para que nos hagamos una idea de tan descomunal cifra, eso es 20 veces el PIB español, superior al PIB de Estados Unidos, y dos órdenes de magnitud por encima de lo que gestionan los mayores gestores de fondos del mundo.

¡Alto ahí; el S&P-500 es un índice, no un fondo de gestión activa!

Sí y no. Efectivamente es un índice. El Índice, con mayúsculas. Pero también está gestionado activamente: Blitzer es el Director del Comité que decide, con gran libertad y sin criterios rígidos, qué acciones entran o salen en «su cartera» de 500 acciones. Incluso muchos gestores de fondos profesionales se quejan de que Blitzer y su equipo «son demasiado buenos» haciendo su trabajo, y por eso el índice S&P-500 es tan difícil de batir. Tanto que, como hemos repetido tantas veces, menos del 10% de fondos lo consiguen.

La gestión pasiva no existe; ¡pero es la que más te conviene!

¡Sacrilegio! ¿Cómo se puede afirmar que la gestión pasiva o indexada no existe, cuando es donde más dinero está entrando y está en boca de todos por ser la más conveniente para el inversor sobrio a largo plazo?

Aclaración: No estamos negando las beneficiosas propiedades para el ahorrador a largo plazo de la gestión indexada —quizá «la menos mala» de las que tiene a su alcance—, sino aclarando una confusión muy extendida. Y es que la llamada gestión pasiva ni existe, ni puede existir, porque siempre hay que definir un criterio para definir y seleccionar nuestra exposición a un tipo de activo financiero. Y ese criterio, por justificado que esté, siempre es arbitrario.

La gestión pasiva ni existe ni puede existir.

Efectivamente todos los índices son en realidad una cartera de valores gestionada activamente. La gestión puede ser más o menos discrecional, hasta el punto de ser totalmente sistemática en algunos de ellos. Pero eso no quita que se trate de una gestión activa, con un criterio elegido arbitrariamente para que unas empresas entren y otras salgan. Exactamente igual que si decidiéramos elegir un criterio para comprar o vender un número dado de acciones en nuestra cartera personal.

Los índices, por lo tanto, son un ejemplo más de un tipo de estrategia conocida como «comprar los ganadores, vender los perdedores». Esto es, entran en los índices aquellas compañías que están creciendo y alcanzan un tamaño significativo, y salen las que les ocurre lo contrario.

A largo plazo, dichas entradas y salidas configuran una gestión convexa, en el sentido de que se dejan correr los beneficios de aquellas acciones que más suben, mientras que se limitan las pérdidas de la cartera (el índice) sacando a los que «lo hacen mal».

Así, la gestión etiquetada como «pasiva» no puede existir, pues siempre se necesitará un criterio para incorporar y eliminar acciones de la cartera que configura el índice.

El secreto de los índices: su doble filtro

El ejemplo más reciente de esta «gestión activa» que los índices implementan lo tenemos en la salida del Banco Popular del índice IBEX-35 y la entrada en su lugar de Inmobiliaria Colonial.

Si nos fijamos un poco más, nos daremos cuenta de que invirtiendo en índices estamos aplicando, en dos pasos, dos filtros de selección de acciones.

En primer lugar, de las decenas de miles de empresas que existen, sólo algunas llegan a cotizar en Bolsa. Y en segundo paso, de esas pocas, sólo un puñado son seleccionadas posteriormente para formar parte de los índices más selectivos, como el IBEX-35 o el S&P-500, con 35 y 500 compañías respectivamente representando «lo mejor de lo mejor» de sus países.

Este doble filtro —que en algunos periodos históricos funciona mejor que en otros— aplicado sobre el conjunto del mercado de empresas de un país permite, al invertir en índices, que podamos capitalizar con nuestro ahorro el crecimiento económico de la economía del país. Básicamente estaremos invirtiendo en aquellas empresas que mejor se están adaptando —siempre desde una perspectiva de largo plazo— al ciclo de crecimiento actual.

Sin olvidar el valor añadido de la «aburrida» diversificación que nos proporcionan automáticamente los índices (cuando algo es aburrido en inversiones, suele ser bueno para nuestro bolsillo). ¿Os suena de algo aquello de no poner todos los huevos en la misma cesta? Ciertamente, al diversificar mucho, será inevitable perderse los «pelotazos» que puedan dar las empresas de reciente creación. Pero también se tenderá a ir sacando de la cartera del índice aquellas empresas en decadencia. Además, esta diversificación produce, frente al próximo «evento Popu», una amortiguación de su impacto en cartera o incluso anular por completo su daño, como ha sucedido con el índice IBEX-35 al sufrir el Popular su total colapso y posterior eliminación del índice.

Cuando el ciclo económico termina y entramos en recesión o mercado bajista, la forma de construir y seleccionar los índices es demasiado lenta y rígida como para adaptarse al mercado bajista. En esos periodos los índices suelen salir perdiendo —no es raro encontrarse con pérdidas de más del 50% en cada ciclo—, frente a los fondos de bolsa de gestión activa propiamente dicha, que suelen perder menos que los índices a los que intentan batir. Lo podemos ver en el siguiente gráfico:

Vemos que los gestores de fondos de gestión activa no baten a los índices durante los mercados alcistas, pero pierden menos durante los mercados bajistas.

A pesar de esto, cuando agregamos varios ciclos, la gestión indexada sigue siendo la mejor opción para el ahorrador/inversor de largo plazo. Pues aunque los gestores profesionales parece que gestionan mejor el riesgo durante los mercados bajistas, no compensa su retardo en igualar la rentabilidad de los índices durante los mercados alcistas. Ni tampoco tenemos manera de seleccionar hoy el puñado de gestores/fondos que van a hacerlo mejor que los demás.

Aunque resulte paradójico, en el fondo es buena cosa que la llamada gestión pasiva o indexada no sea para nada pasiva. Al invertir de manera indexada nos ponemos en manos de una de las estrategias de gestión activa más eficaces en el largo plazo, consistentes y baratas que está a nuestro alcance. Sobre todo al compararla con el resto de estrategias activas reconocidas explícitamente como tales, y que encontramos comercializadas a través de los miles de fondos que tratan —prácticamente sin ningún éxito a largo plazo— de batir la estrategia del índice.

Paradójicamente, al invertir de manera indexada nos ponemos en manos de una de las estrategias de gestión activa más eficaces en el largo plazo, consistentes y baratas que está a nuestro alcance.

El Premio Nobel William Sharpe lo resume en menos de un minuto (se pueden activar subtítulos en castellano): globalmente y en el largo plazo, invertir en una cartera indexada bien diversificada y de bajo coste es la opción más ventajosa y de menor riesgo.

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PS: El problema que suele tener el inversor en el largo plazo —y esto es algo que dejaremos para un artículo posterior— es que le resulta prácticamente imposible soportar los inevitables periodos de pérdidas que se suceden con los ciclos económicos. Y es que para un mismo nivel de variación porcentual de su inversión, el ser humano sufre entre 2 y 3 veces más por una pérdida que por una ganancia (con el español típico dicha asimetría es aún peor). Es el llamado Efecto Kahneman-Tversky del que hablo aquí, y que aleja a tantas personas de alcanzar sus objetivos de inversión en el largo plazo, convirtiéndolas en víctimas fáciles para los que venden sin ningún escrúpulo sueños imposibles.

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